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货币
对此，我们不妨以传统的货币定价模型为例。图18-1为美元相对于其他7种法定货币的汇率走势；我们可以看到，在长期内（1995~2017年），瑞士法郎和人民币对美元的价格出现了升值，而墨西哥比索、巴西雷亚尔、印度卢比和英镑相对于美元的价格则出现了下跌。日元价格的走势似乎令人费解——日本的低通货膨胀率导致日元最初出现升值，但随后的经济停滞则导致日元出现贬值。
图18-1 货币价格的长期走势
至于瑞士法郎在这段时期间内的坚挺表现，或许可以归结于这样一个事实：瑞士的通货膨胀率几乎低于世界其他所有地区，而巴西雷亚尔和印度卢比在此期间的疲软则反映出这些国家的高通货膨胀率。至于人民币，蓬勃发展的中国经济扩大了人民币作为交易媒介的使用范围。而对于日元，日本低通货膨胀率带来的好处远不及同期日本经济增长放缓带来的损失。
但需要提醒的是，在这段时期（1995~2017年）内，这些货币的汇率走势确实验证了我们的假设，即货币的价格走势依赖于它所拥有的购买力以及它作为交易媒介的适用性；但是在此期间的个别时段内，它们对美元的汇率走势也曾出现过不同的表现。譬如，尽管巴西的通货膨胀率远高于美国，但是在2003年1月~2008年9月，巴西雷亚尔兑美元汇率升值了近250%。
在短期内，为维护有利于本币的地位，各国政府和中央银行不可避免地会努力引导汇率的涨跌，而且在某些情况下也确实取得了成功。在（市场设定的）浮动汇率出现之前，政府始终是固定汇率的主宰者——它们可以适时重估本币价值或直接对本币进行贬值。也就是说，我们必须认识到，政府和中央银行确定货币汇率的能力往往会被人们夸大，长期以来，这种权力已经大为削弱。作为投资者，乔治·索罗斯曾做空英镑，他认为，面对市场的强烈负面情绪，英国央行迟早将无法支撑英镑的市场地位。这场赌注最终以索罗斯作为胜利者而告终。
估值难点
货币市场上的定价游戏往往会带来一种错觉——赚钱似乎易如反掌，部分原因在于市场情绪和动量的固有惯性，它让人们在较长时间内维持乐观心态，但这显然与经济学的基本原理背道而驰。因此，一点也不奇怪的是，即便是原本明智而富于怀疑精神的市场参与者，也很难抵御这种诱惑力，直接或间接地参与到这场货币定价游戏当中。
·直接性参与不仅包括针对货币期货和期权进行的投机，还体现为“套息交易”（carry trade），也就是说，技术高超的投资者以低利率货币的形式取得借款，再投资于高利率的货币，从而利用各国之间的利率差异赚取利差。如果两种货币之间的汇率保持不变，那么投资者自然可以轻而易举地将利息差揽入囊中。
·至于间接性参与的常见形式，就是增加对货币升值国项目和公司的投资，以期通过这种货币在未来的继续升值而获利。
·最后，如果公司以一种货币为项目融资，并通过项目创造出以另一种货币计量的现金流，那么这家公司实际上就是在含蓄地认为，汇率不会因通货膨胀率存在差异而发生调整。
货币市场的最大风险就是价格走势会随时发生变化，而且这些变化大多无法解释；因此，长期以来辛辛苦苦积累起来的利润，很有可能在一夜之间灰飞烟灭。
投资者之所以乐此不疲地参与货币市场的定价博弈，无非是基于这样一种错误思维：政府和中央银行的能力远超过他们的实际能力，因而能让这场游戏沿着他们设想的情节发展，而且只要愿意，就能让游戏永远不脱离他们设计的脚本。于是，投资者对政府和央行的选择笃信不已，并借此不断调整他们对货币的定价，以期在这种由政府操纵的游戏中成为受益者。
估值方案
如果你打算参与货币市场的定价博弈，那么一定要牢记让某些货币优于其他货币的基本品质——作为交换媒介的市场接受程度以及作为价值储备的效率。此外，我们还需记住，市场有可能会在短期内对这两个方面视而不见，使得货币在较长时期内毫无（基本面）理由地出现升值或贬值。
当然，我们还可以选择参与货币的交易游戏，也就是说，尽可能追随货币市场的走势，但是要成为受益者，还取决于我们能否在市场走势发生偏转之前及时退出。因此，我们成功所需要的工具应该能及时感知市场走势的风吹草动，比如说，可反映市场趋势的图表和技术分析，应该能为我们提供有益的帮助。对于长期投资者，更合理的选择是参与价值游戏，但这显然需要我们认识推动汇率长期变化趋势的基本面要素：不同国家的通货膨胀率和真实增长率。此外，我们还需要忍受市场长期背离基本面带来的痛苦，也就是说，市场可能会长期与我们的预期背道而驰。
但是和预测大宗商品价格一样，无论是在长期还是短期内，最明智的选择都是接受我们无力预测汇率趋势这样一个事实。针对持有外汇风险敞口的企业估值，这是我们在全书中始终坚持的立场。也就是说，我们必须以当期汇率将外币收益转换为本国货币，并假设汇率在长期内会随着通货膨胀率的变化而变化。