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改造拙劣的公司治理
在确定如何以最合理的方式应对公司治理时，我们首先需要认识到公司治理的重要性。在一个具有良好公司治理氛围的市场中，不合格的经理人很快就会被取而代之，新管理层会彻底改变他们的做法。在第12章里，我们曾估计了公司在两种情景下的价值——现状价值（由现任经理人继续经营公司）和最优价值（由更优秀的新管理团队经营公司）。对此，我们的结论是，公司价值应是这两个价值量的加权平均值，其中两种情景下的权重反映了控制权发生变更的概率。在对企业治理环境薄弱的新兴市场企业估值时，该模型完全可以为我们提供合理的技术支撑。
首先，我们考虑一种最极端的情景，即管理层绝对不会发生变更（基于制度因素或是全部表决权股份均由现任管理层持有）。在这个市场上，每家公司的价值均为现状价值。按照这种情景，如果一家公司目前管理不善，我们实际上就可以假设这家公司将被永久锁定在这个糟糕管理层的手里（或者至少在他们将公司推进破产境地之前）。从实务角度来看，公司治理不佳对新兴市场公司估值带来的影响体现为：
·再投资率和增长率：如果现任管理层以前曾进行过破坏价值的投资，那么他们还有可能会继续这样做，也就是说，这种价值破坏基本上是永久性的。因此，如果企业曾按9%的资本成本投资于只能创造6%的资本收益率的项目，而且这种情形将长此以往，那么这就会带来长期性的价值破坏效应。
·融资最优化：在第12章里，我们曾提到，通过优化融资结构中的债务和股权组合，可以为企业带来新的增值潜力。因此，我们认为，债务比率为30%的企业可能比债务比率为10%的企业更有价值。在对发达市场的公司进行估值时，分析师经常采用目标债务比率进行估值，并隐含假设任何债务比率未达目标的公司，都会在股东的压力下让债务比率趋近于目标值。但是在公司治理不力的情况下，这样的假设可能非常危险。因此，更可取的估值策略是接受现有债务比率，并对这些公司给予较低的估值。
如果我们在估值的输入变量中考虑到管理层的不良实操（通过资本收益率、增长率和资本成本），那么我们实际上就针对公司治理不善对价值进行了折扣，因此，除此以外的任何折扣都是对管理不善的重复计算。
这种方法的优势在于，它能让我们对公司和整个市场层面的治理规则与治理标准的变化做出反应。因此，当一家巴西公司取消各类股票的表决权差异时，我们就可以对它轻易地进行重新估值。虽然现状价值和最优价值本身可能没有改变，但控制权转移的概率大为增加，而公司预期价值的变化就应该反映出这种变化。考虑到很多新兴市场的公司法律法规已发生变化，因此我们应灵活处理公司治理的估值问题。